穩增長、穩房價和穩匯率的抉擇

近日以來,對人民幣匯率的討論非常熱烈。隨着人民幣兌換美元的中間價接近6.8關口,市場開始一邊倒的認為人民幣會繼續貶值,而且貶值幅度會相當大。媒體對這個話題的過度渲染和炒作,也開始讓部分大陸民眾感到不安,於是乎大家想方設法地把人民幣換成美元,轉到香港來購買保險、房產等。那麼未來人民幣的走勢到底應該怎麼看?

事實上,說到底人民幣匯率是一個被管控的匯率,未來具體的表現很大程度還是取決於中國政府的想法。人民幣最近是有一定程度的貶值,但相對英鎊、歐元等主要貨幣的貶值幅度來講,是相對較小的。最主要的因素是對12月份以及來年美國開始加息的市場預期。中國6.7%的GDP(本地生產總值)增長在世界範圍來看還是非常顯著的。當然當前中國的房地產泡沫愈演愈烈,隨時爆破的風險加大了市場對人民幣貶值的憂慮。很多經濟學家認為中國政府需要在穩增長、穩匯率和穩房價之間來做一個取捨。

核心問題是如何平穩過渡

首先我們來看穩增長和穩匯率。確實有經濟和金融研究人員宣稱在中國當前穩增長和穩匯率的目標發生衝突時,貨幣政策應該着重於穩定增長,言下之意是要放任人民幣繼續貶值。但這裏有很大的誤區。第一,穩增長要穩定在一個什麼水平的增長?從前的靠瘋狂擴大固定資產投資來推動的低效「高增長」是中國繼續需要的嗎?還是應該選擇一個較低速度、可持續的高質量增長呢?如果是後者,那麼就不存在什麼「保增長」的問題。放慢增長速度、調整結構、提高效率才是真正的目標。第二,穩增長和穩匯率是一個什麼樣的關係?眾所周知,中國的資本市場並不是可以自由進出的。當前中國經濟的槓桿相當高,且正處於轉型的關鍵期。如果匯率不穩,引起恐慌情緒,資本外流愈演愈烈,必然會對經濟帶來相當大的負面衝擊,何來穩增長呢?所以穩增長和穩匯率在當前來說,根本不應該放在一個取捨的對立面來討論。中國經濟的核心問題是如何平穩地實現從低效高增長到高效的中低速增長的過渡。在當前美國加息周期風雨欲來之際,相對穩定的匯率會增加外界以及中國內部對其政治經濟穩定發展的信心,其利是遠遠大於弊的。

穩房價根本是偽命題

其次我們來看看那穩匯率和穩房價。前一段時間中國一線、二線城市的房地產價格可以用「直衝雲霄」來形容,泡沫也愈吹愈大。金融圈內討論更多的是這個泡沫最後如何收場,是俄羅斯模式(貨幣劇烈貶值)還是日本方式(地產價格長期下跌)?相對政府的政策面來說,是穩匯率還是穩房價?眾多學者研究了歷史上幾個國家的房地產價格、匯率變遷的歷史並對照中國的經濟情况,得到的結論也不盡相同。有一種觀點就是要穩定房價,讓人民幣大幅貶值。這一觀點迎合了所謂「中國政府絕對不想房價跌,只想房價慢慢上升」的觀點。但其實這個觀點是相當錯誤的。中國的居民存款數量龐大,居民的資產配置中房地產的比重也是最大的一部分,這兩者之間的聯動是相當緊密的。如果人民幣貶值帶來的恐慌繼續蔓延,甚至持續多年,必然帶來中國境內的賣樓、賣資產的變現狂潮。從而對房地產價格帶來巨大的負面衝擊。另一方面,多年以來中國房地產價格的升幅在世界範圍內都屬於鶴立雞群,不是快速上漲,就是瘋狂上漲,從來沒有穩定過。穩房價根本就是一個偽命題。

房產價格下跌屬必然

此外,在所謂的「政府不會讓房價下跌」的謬論引導下,眾多沒有經歷過房地產價格下跌、沒有理解房地產的槓桿放大風險的大眾投資者,正在把房地產價格推向愈來愈瘋狂的高度。看看各種房地產的價值指標——房價收入比、房價總量、房產庫存總量、房產人均擁有面積等等,都顯示出當前的價格高處不勝寒,下跌是必然的,只是時間問題。舉個簡單粗淺的例子,在現在這個價格穩定房價(其實是穩定讓房價繼續上漲),就如同是在上證指數1萬點穩定股價,誰可以做到?想想2015年股市從5000多點的高位下跌時的情况就明白了。當前根本不存在穩定房價的選擇,這個應該是在基本上擠出房地產泡沫以後,政府應該考慮的事。

只有穩匯率是利大於弊

綜上所述,在穩增長、穩房價和穩匯率之間,只有穩定匯率是利大於弊的,並且是可行的。在當前美國即將加息、市場對中國前景憂慮的情况下,保持一個穩定的匯率是非常有必要的。這不僅有利於短期中國經濟轉型和穩定、增強大家的信心,而且體現了中國貨幣政策的靈活性和實用性。增長方面,政府可以加大國企改革、稅務改革的力度,讓市場找出最優的增長方式和速度。房價方面,放任一定程度的下跌,做一個風險警示,釋放過度的風險,才是正確的選擇。

作者是匯偉國際投資投資總監

原文載於2016117日《明報》觀點版