區家麟:金鑰匙

「聚焦發展是第一要務,發展是永恒的主題……也是解決香港各種問題的金鑰匙。」習近平說的。 內地經驗,「發展」就是解決一切問題的法寶 無疑,努力興建,永遠無錯。錢花了,建成大白象宏偉鬼城,一切算進GDP;新城無人住不要緊,有建設有買賣就算經濟活動;環境破壞就更好,因為補救工程又帶來GDP。基建綿綿無絕期,西部開發完,再來一帶一路,工人有工開,我消費故我在,有飯吃就有人權。 滿足食慾色慾物慾,就解決八成問題,正是麻醉人心金鑰匙。眩目的城市圖騰、流麗的科技成就,金玉其外,令人興奮拜服、瞠目結舌;華麗外衣上爬滿蛆蟲蚤子,就在眼前,無人深究。 經濟發展很好,有錢之後,可以深切關心人民的權利。 有錢,街頭視像監控鏡頭之多,全世界第一;網絡高科技,全天候監控七億網民,建立鍵盤戰士網絡水軍,再築起全世界最宏偉的防火牆。有錢了,能建立龐大維穩機器,向人民奪權,不讓人民監督政府,要反過來監控人民。 有錢,就能控制老闆,收買傳媒,製造輿論;能操控宣傳系統,改寫歷史,強化民族的屈辱故事,抹去體制的暗黑瘡疤,宣揚復興美夢;誰控制歷史,誰就主宰未來,重寫歷史是現在進行式。 有錢,就能收買人家棄置的航空母艦,建造國家

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穩增長、穩房價和穩匯率的抉擇

近日以來,對人民幣匯率的討論非常熱烈。隨着人民幣兌換美元的中間價接近6.8關口,市場開始一邊倒的認為人民幣會繼續貶值,而且貶值幅度會相當大。媒體對這個話題的過度渲染和炒作,也開始讓部分大陸民眾感到不安,於是乎大家想方設法地把人民幣換成美元,轉到香港來購買保險、房產等。那麼未來人民幣的走勢到底應該怎麼看?事實上,說到底人民幣匯率是一個被管控的匯率,未來具體的表現很大程度還是取決於中國政府的想法。人民幣最近是有一定程度的貶值,但相對英鎊、歐元等主要貨幣的貶值幅度來講,是相對較小的。最主要的因素是對12月份以及來年美國開始加息的市場預期。中國6.7%的GDP(本地生產總值)增長在世界範圍來看還是非常顯著的。當然當前中國的房地產泡沫愈演愈烈,隨時爆破的風險加大了市場對人民幣貶值的憂慮。很多經濟學家認為中國政府需要在穩增長、穩匯率和穩房價之間來做一個取捨。核心問題是如何平穩過渡首先我們來看穩增長和穩匯率。確實有經濟和金融研究人員宣稱在中國當前穩增長和穩匯率的目標發生衝突時,貨幣政策應該着重於穩定增長,言下之意是要放任人民幣繼續貶值。但這裏有很大的誤區。第一,穩增長要穩定在一個什麼水平的增長?從前的靠瘋狂擴大固定資產投資來推動的低效「高增長」是中國繼續需要的嗎?還是應該選擇一個較低速度、可持續的高質量增長呢?如果是後者,那麼就不存在什麼「保增長」的問題。放慢增長速度、調整結構、提高效率才是真正的目標。第二,穩增長和穩匯率是一個什麼樣的關係?眾所周知,中國的資本市場並不是可以自由進出的。當前中國經濟的槓桿相當高,且正處於轉型的關鍵期。如果匯率不穩,引起恐慌情緒,資本外流愈演愈烈,必然會對經濟帶來相當大的負面衝擊,何來穩增長呢?所以穩增長和穩匯率在當前來說,根本不應該放在一個取捨的對立面來討論。中國經濟的核心問題是如何平穩地實現從低效高增長到高效的中低速增長的過渡。在當前美國加息周期風雨欲來之際,相對穩定的匯率會增加外界以及中國內部對其政治經濟穩定發展的信心,其利是遠遠大於弊的。穩房價根本是偽命題其次我們來看看那穩匯率和穩房價。前一段時間中國一線、二線城市的房地產價格可以用「直衝雲霄」來形容,泡沫也愈吹愈大。金融圈內討論更多的是這個泡沫最後如何收場,是俄羅斯模式(貨幣劇烈貶值)還是日本方式(地產價格長期下跌)?相對政府的政策面來說,是穩匯率還是穩房價?眾多學者研究了歷史上幾個國家的房地產價格、匯率變遷的歷史並對照中國的經濟情况,得到的結論也不盡相同。有一種觀點就是要穩定房價,讓人民幣大幅貶值。這一觀點迎合了所謂「中國政府絕對不想房價跌,只想房價慢慢上升」的觀點。但其實這個觀點是相當錯誤的。中國的居民存款數量龐大,居民的資產配置中房地產的比重也是最大的一部分,這兩者之間的聯動是相當緊密的。如果人民幣貶值帶來的恐慌繼續蔓延,甚至持續多年,必然帶來中國境內的賣樓、賣資產的變現狂潮。從而對房地產價格帶來巨大的負面衝擊。另一方面,多年以來中國房地產價格的升幅在世界範圍內都屬於鶴立雞群,不是快速上漲,就是瘋狂上漲,從來沒有穩定過。穩房價根本就是一個偽命題。房產價格下跌屬必然此外,在所謂的「政府不會讓房價下跌」的謬論引導下,眾多沒有經歷過房地產價格下跌、沒有理解房地產的槓桿放大風險的大眾投資者,正在把房地產價格推向愈來愈瘋狂的高度。看看各種房地產的價值指標——房價收入比、房價總量、房產庫存總量、房產人均擁有面積等等,都顯示出當前的價格高處不勝寒,下跌是必然的,只是時間問題。舉個簡單粗淺的例子,在現在這個價格穩定房價(其實是穩定讓房價繼續上漲),就如同是在上證指數1萬點穩定股價,誰可以做到?想想2015年股市從5000多點的高位下跌時的情况就明白了。當前根本不存在穩定房價的選擇,這個應該是在基本上擠出房地產泡沫以後,政府應該考慮的事。只有穩匯率是利大於弊綜上所述,在穩增長、穩房價和穩匯率之間,只有穩定匯率是利大於弊的,並且是可行的。在當前美國即將加息、市場對中國前景憂慮的情况下,保持一個穩定的匯率是非常有必要的。這不僅有利於短期中國經濟轉型和穩定、增強大家的信心,而且體現了中國貨幣政策的靈活性和實用性。增長方面,政府可以加大國企改革、稅務改革的力度,讓市場找出最優的增長方式和速度。房價方面,放任一定程度的下跌,做一個風險警示,釋放過度的風險,才是正確的選擇。作者是匯偉國際投資投資總監原文載於2016年11月7日《明報》觀點版 經濟 金融 人民幣 中國房地產

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限不住的資金外流 限不住的擔憂和牴觸

10月28日晚,國內有財經傳媒爆料:從10月29日凌晨零時起,中國銀聯將全面暫停以銀聯為支付渠道繳納香港保險保費。香港全部保險公司的保險產品,包括儲蓄壽險和重疾險等險種,保費不能再以銀聯刷卡方式繳納。報道並指,由於國內Visa、MasterCard的清算通道受銀聯控制,而支付業務涉及到清算、結算業務,因此從29日起,國內Visa、MasterCard信用卡也很有可能不能用於香港保險保費的繳納。針對上述報道,銀聯國際28日晚間回應稱,並未停止境外保險類商戶的銀聯卡支付服務,但按照監管政策要求,「境內發行的銀聯卡僅可進行個人旅遊、消費類支付,不得用於資本和金融項目交易」。也就是說,銀聯卡僅可用於與意外、疾病等旅遊消費相關的經常項目保險,卻不能購買具有資本項目投資性質的人壽險。另外據稱,保險屬於境外限制類商戶類別,持境內銀行卡購買相關保險產品,均有單筆5000美元限額。近幾年,內地消費者赴港購買保險的熱度逐漸升溫,原先主要看重香港保險業在產品設計和服務方面的優勢;然而,隨着人民幣漸入貶值通道,以資產保值為目的的購買行為大幅增加。據香港保險業監理處8月31日公布數據,今年上半年,香港向內地訪客發出的保單,新造保單保費達301億港元,按年激增1.17倍,已接近去年全年316億港元的投保總額。即便高層很清楚,匯率市場化、人民幣國際化是大勢所趨,可最終實際操作過程中,究竟按什麼節奏來推進,中央政府還是希望能夠一手掌控。當下,人民幣貶值再度出現小幅加速迹象,離岸人民幣兌美元匯率不斷創出新高。此時此刻,中央最無法容忍的,便是國內資金外流,形成一種資本加速外逃的狀態,進而加劇擔憂。可斷定必會加劇國人擔憂牴觸其實資產向海外轉移並不是什麼新鮮事,只是原先有能力繞開外管局監管,安排人民幣出境的非富即貴,不好管、不敢管,加上多是地下操作,沒必要大張旗鼓地去管,反倒自打嘴巴。惟如今中產找到了資金出境的途徑,而且還是光明正大,再不管便說不過去了。好在內地老百姓常用的還是銀聯通道,當局至少可以讓銀聯出面設置一道難關。然而,這對於限制內地客赴港買保險會有多大影響,筆者無法測算,也不認為它能提振國人對人民幣的信心,更不會相信這將有助於穩定匯率、維持流動性。相反,筆者可以斷定,這一定會加劇國人的擔憂和牴觸:肯定是貶值壓力大,政府害怕資金外流,不讓我們出境刷卡;都要貶值了,還限制分散投資,豈不是盼着老百姓資產縮水麼?難道,這就是當局想要的結果嗎?作者是內地資深傳媒人原文載於《明報》觀點版(2016年11月5日) 經濟 中國經濟 人民幣

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人民幣未必一瀉千里 還看美國

春節裏與朋友閒聊,他問我:「人民幣兌美元會到7:1嗎?」我回答:「今年在岸不會,前期6.6或是全年高點;離岸若再現情緒宣泄,必會破7,預計最快下半年。」沒過兩天,央行行長周小川說「從基本面看,人民幣不具備持續貶值的基礎」。這或許能讓我的脫口而出顯得不太像信口雌黃。討論匯率,不僅要看經濟體本身情况,更要看兩種貨幣發行國經濟相對前景。前者是貨幣價值的基本面,後者決定匯率走向。舉例看,過去幾年,外界看好美國經濟復蘇,斷定量化寬鬆政策將於2015年退出,使美元指數從2014年中起逐級走高;正因美國領先全球走出金融危機的泥淖,令美元兌其他貨幣更現強勢。回到人民幣。如今中國經濟失速已毋須爭辯,更多人關心的是「經濟會否硬着陸」,這等於說人民幣維持堅挺的基石已不復存在。同時,海外需求不振,部分人認為一定程度的貶值,有助於緩解出口頹勢,即人民幣具備貶值需求。另外,貨幣自由兌換呼聲高漲,央行幾度放寬交易規則,致人民幣日間波動變大,從交易層面加重市場對於貶值的擔憂。美復蘇勢頭減緩 美元難維持強勢如上所述,難道人民幣真將一瀉千里嗎?顯然不是。巴西、俄羅斯等新興市場國家一片狼藉,哀鴻遍野;歐盟雖有德國苦撐門面,然「歐豬五國」沒搞掂,難民難題又愈演愈烈;日本仍未走出低谷,10年期國債更出現負利率。相形之下,中國經濟顯得沒那麼差,人民幣以及人民幣資產多少還有些安全性。更關鍵是,美國經濟復蘇能持續嗎?回顧過去幾年,投資、消費、出口對美國經濟復蘇均有助益。新興產業投資存疑,惟油價持續走低,頁岩氣等新能源產業面臨挑戰;團購鼻祖Groupon陷入危局,為新一波互聯網熱敲響警鐘。消費得益於股市多年走牛,但隨着貨幣寬鬆政策退出,美股風光不再,消費能否延續有待觀察。出口復蘇也與寬鬆政策帶來的弱美元息息相關,如今外部需求不明加上美元升值,勢必拖累出口。按此推演,美國經濟復蘇勢頭若有所減緩,美聯儲加息預期減弱,則料美元也難維持強勢。反過來說,人民幣對美元的貶值壓力,也將相應緩解。最後,再觀國內,本欄曾論述中國經濟自有回旋餘地,不必過於擔心經濟崩盤;何况尚有外匯管制,不至於令資金撤離過快,多少能為政策調整爭取一點時間。當然,所有預測最怕黑天鵝,無論是美聯儲掉頭降息,還是中國經濟遭突襲,抑或是難民問題刺激歐盟變局,甚至是朝鮮挑起東亞地區戰爭,這些都可能對人民幣走向產生巨大影響。作者是內地資深傳媒人原文載於2016年2月27日《明報》觀點版 人民幣

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人民幣貶值潮看中國經濟

2016年伊始,人民幣匯率承續2015年下半年的跌勢,一星期間由1美元兌6.49人民幣繼續急速貶值約1.5%至最低見1美元兌6.59人民幣,離岸人民幣更大幅貶值3%至高見1美元兌6.76。自2015年8月11日人民銀行改革人民幣中間價報價機制,人民幣已累積貶值超過6%,徹底粉碎了過去10年以來,人民幣只升不跌的神話。人民幣黃金10年 中國錯失改革機會人民幣升值潮要追溯回10年多前,2005年7月人民銀行改變過去多年緊盯住1美元兌8.27至8.28匯率區域的人民幣完善機制,改為盯住一籃子貨幣的有管理浮動匯率,在7月21日一天內由8.27升值2%至8.11,啟動了全國人民及企業,以至全球投資者對人民幣不斷升值的預期。由2006年開始,鑑於全球各地資金不斷以各種途徑流入中國,投機人民幣長遠升值的同時,也借勢炒作中國各類平價資產,人民幣匯率由2006年的1美元兌8.07左右逐步升值近25%,至2014年1月的1美元兌6.04;也令中國外匯儲備由2006年的1萬億美元,10內急速暴漲至2014年高峰的3.99萬億美元。龐大的外匯流入令儲備大增,原因在於投資者看中了中國因加入WTO(世界貿易組織)後,利用其人口紅利支撐的工業發展,將帶動中國經濟進入高速增長期,財富效應亦會推動社會的多元發展,如地產、金融、通訊和零售等等。同時間國內企業也利用國外子公司,爭相加做低息美元貸款,再經不同渠道回流國內兌換人民幣,一方面投資於高回報高風險的信託投資產品,另一方面對賭人民幣繼續升值,因而種下升值期望逆轉時的禍根。可惜中國沒有利用這10年的高速經濟發展期及強大的外匯儲備,作出制度上的改革和完善,造成大部分財富落入權貴手中,更導致貪腐風氣不斷擴展至各級官員層面,在各項目上下其手中飽私囊。制度上的缺陷也令各項用以推動經濟增長的資本支出(capital expenditure),只落在低效益的基建、低回報的工業、低效能的國企項目上。大部分資本支出沒有落在推動高增值高技術的項目上,也沒有落在推動社會可持續發展的教育、醫藥、環保等項目上,那些吞噬各種資本支出的低效項目更令全國付出大量破壞生態和環境污染的成本代價,由所有人民共同承擔。增長到了盡頭 人民幣泡沫終爆破隨着低成本的人口紅利逐漸消耗殆盡,可見於近數年的工資成本高速增長,中國經濟高增長期、吸引外資的強力磁引效應黯然逐漸消退。政府曾經嘗試利用政策引導股市上升,製造財富效應,用以推動內需市場,來掩蓋過去低效益資本支出所造成的房地產泡沫,以及鋼鐵業、造船業和礦產業等的產能過剩問題。可是不公平的制度和不成熟的政策,敵不過市場投資者及投機者的正常反應,加上未經深思熟慮而亂石投林的救市方案,未能平抑市場恐慌,更遑論令市場重拾信心,人民銀行騎虎難下的匯率政策,將成為了壓垮駱駝的最後一根稻草。在經濟走下坡、股市大起大落後持續不振、二三線城市頻現「鬼城」的情况下,人民幣升值期望減退引致適度有序的外資撤離實是在所難免。可是美元利率正常化迫在眉睫,各倚賴出口的競爭對手爭相將本幣借勢貶值,以應對歐洲出口市場持續不振及環球經濟增長似有若無的困境,人民銀行在2015年8月11日,以匯率中間價機制改革令人民幣兩日內急速貶值3%,將人民幣10多年來行走在上升軌道的火車頭急速煞停並轉向。這樣小幅貶值卻引來對未來更長期的貶值預期,也令本身因資金流走引致外匯儲備緩緩下跌的趨勢加劇。當國民、企業、外國資本扭轉觀感,反方向預期人民幣踏入長遠貶值周期,亦即時掘出人民幣升值周期內,國內企業累積以美元為主的1.6萬億外幣債務的禍根,企業為外幣債務加大對冲及平倉,外資也棄置人民幣資產包括股票、物業、資本投資等等,加重了中國外儲流失的速度,由2015年1月的3.81萬億美元跌至12月的3.33萬億左右,而12月下降1079億也創歷來外儲單月跌幅紀錄。可是人民幣貶值未能收到振興出口的效果,因為中國的出口競爭對手也相繼將本幣更大幅貶值。逆轉貶值預期 使龐大外儲變脆弱這種逆轉的貶值預期,使這看來還很龐大穩健的外匯儲備也會變得很脆弱,試想想中國國民每年購匯限額5萬美元,假設13億人中有4%即5000萬人有能力購匯5萬美元,已等同2.5萬億美元。外資因忌憚人民幣資產持續貶值而撤走,也令更多低技術工人失業,雖然過去10多年官方失業率皆以「自己的方式」維持在4%左右,但民間多估計近年城鎮失業率已超越10%。中國經濟下滑、外資撤離、失業率上升,大家還相信過去30多年的中國「經濟神話」能夠繼續嗎?原文載於《明報》觀點版(2016年1月25日) 人民幣

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